新股发行改革5大关键词解读

关键词四：机构配售

新政摘要

【适当调整配售比例，进一步完善定价约束机制】提高向网下投资者配售股份的比例，建立网下向网上回拨机制。向网下投资者配售股份的比例原则上不低于本次公开发行与转让股份的50%。网下中签率高于网上中签率的2-4倍时，发行人和承销商应将本次发售股份中的10%从网下向网上回拨；超过4倍时应将本次发售股份中的20%从网下向网上回拨。

解读（前瞻项目三部IPO项目经理 王飞）

【增加新上市公司流通股数量】取消现行网下配售股份3个月的锁定期，提高新上市公司股票的流通性。发行人、承销商与投资者自主约定的锁定期，不受此限。

证监会有关负责人表示，提高网下配售比例是为了增强对询价对象的约束，提升报价合理性。而且，取消网下配售的强制锁定限制，也是境外成熟市场的常见做法，目的也在于增加新股上市首日的流通量，抑制过度投机炒作。

但对于此项新政，很多业内人士并不认同。首先，取消网下配售部分3个月的锁定期，助长了投资机构在上市首日即可大幅获利的气焰。其次，网下向网上回拨，50%给网下很有可能是形同虚设，因为根据规定，如果网下中签率高于网上4倍，就要向网上回拨20%，这么一来，实际网下只有30%，仅比原来增加10%，对于促进报价合理性的功效并不明显。

但我们必须站在全局和长远的角度来看待问题。首先，针对网下配售比例提高至50%以上，相较于之前的网下申购不超发行数20%，已经是一个很大的进步，将促使参与询价的机构报价更加客观，加上机构锁定的筹码数量迅速增大，新股在二级市场的稳定性也会得到一定增强，从而有利于稳定新股的市场价格。

而取消3个月的网下配售股份锁定期，提高了新上市公司股票流通性，以及新股上市首日的筹码供应，给了广大中小投资者或散户更多参与申购新股的机会。此外，增加首日股票的供给量，投资者参与炒新的风险也将加大。

我国投资者结构非常特殊，中小投资者比重较高，且对新股有较高的认购热情，取消3个月锁定期，一方面给了机构投资者更多的灵活性，另一方面也在一定程度上提高了新上市公司股票的流动性，逐步放开对中小投资者的引入。可以说，这些措施兼顾了推动市场不断规范和对投资者合法权益的积极保护。

当然，在实际运行过程中，难免会面临一些问题，因此，在后续的运行过程中不断完善、改革就非常重要。更重要的是，证监会改革的出发点是认为普通投资者不够理性、风险承担能力弱，而机构投资者风险承担能力强，更理性，因此提高了网下配售比例，以期降低新股发行价格。但实际上，无论是个人投资者，还是机构投资者，都有自己的利益立场，如果要彻底改变“三高”问题，除了机制本身外，还必须加大投资者教育，提高发行人的风险揭示，并加强舆论宣传，让市场自行调节发行价格，而不是靠行政监管。