新股发行改革5大关键词解读

新股发行体制是指首次公开发行股票时的新股定价、承销和发售的一系列制度及相关安排。今年4月28日，中国证监会发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，此后又于5月陆续发布了系列配套文件，包括修订公布《证券发行与承销管理办法》、《关于进一步提高首次公开发行股票公司财务信息披露质量有关问题的意见》、《关于新股发行定价相关问题的通知》等。

在过去两年减少行政干预的基础上，此次新政旨在健全股份有限公司发行股票和上市交易的基础性制度，推动各市场主体进一步归位尽责，促使新股价格真实反映公司价值，实现一级市场和二级市场均衡协调健康发展，切实保护投资者的合法权益。

为了方便广大读者更好地理解此轮新股发行体制改革的相关细则，本文以前瞻投资顾问有限公司IPO咨询顾问的专业视角，围绕市场讨论较多的发行改革热点关键词，就新政可行性、有效性及其对资本市场的影响进行全方位的立体式解读。

关键词一：存量发行

新政摘要

【增加新上市公司流通股数量，有效缓解股票供应不足】在首次公开发行新股时，推动部分老股向网下投资者转让，增加新上市公司可流通股数量。持股期满3年的股东可将部分老股向网下投资者转让。老股转让后，发行人的实际控制人不得发生变更。老股东选择转让老股的，应在招股说明书中披露老股东名称及转让股份数量。

老股转让所得资金须保存在专用账户，由保荐机构进行监管。在老股转让所得资金的锁定期限内，如二级市场价格低于发行价，专用账户内的资金可以在二级市场回购公司股票。控股股东和实际控制人及其关联方转让所持老股的，新股上市满1年后，老股东可将账户资金余额的10%转出；满2年后，老股东可将账户资金余额的20%转出；满3年后，可将剩余资金全部转出。非控股股东和非实际控制人及其关联方转让所持老股的，新股上市满1年后可将资金转出。

解读（前瞻华东分公司IPO项目经理 陈栋）

在首发之时，允许老股东公开出售限制性证券，是境外发达资本市场普遍采用的一种成熟操作模式，也被成为“存量发行”，应该说，这是A股市场首次提出存量发行。

实际上，存量发行是相对于增量发行（由发行人向社会公众公开发行新的证券）而言的。简单来说，两者的区别在于：增量发行募集到的资金归上市公司所有，所以发行新股后，一般会使上市公司净资产等指标发生变化；存量发行募集资金不归上市公司所有，募集资金直接流入发起人大股东的口袋，发行新股前后，上市公司的净资产等财务指标不变化。

现阶段，为了增加新上市公司流通股数量，有效缓解股票供应不足的状况，证监会首推存量发行，推动部分老股在首发时向网下投资者转让，从初衷来看，至少是一个比较有益的尝试。

而且，存量发行与增量发行的有效结合，历来是各国资本市场普遍采用的方式。比如香港，不管IPO还再融资，发行人均可单独或者综合运用存量发行和增量发行等多种发行方式。

从上述新政的细则来看，老股转让所得资金须保存在专用账户，并由券商监管，这可以让存量发行筹集的资金成为二级市场股价的稳定器，约束老股东抬高发行价，从而有效控制新股上市首日的破发狂潮，并增强参与一级市场认购的投资者的信心。

与此同时，新股东将有更多机会获得发行人股份，而原股东则可以获得适当的前期投资回报。在此新旧股东的交互参与下，一起把公司股票盘活起来，甚至共同参与公司的运营，如果发挥存量发行的正面效应，对企业而言是利大于弊的，对整个资本市场而言，也必然有利于长期和谐与稳定。

但现在的关键性问题是，一方面，存量发行加上增量发行的总发行股票数量，是否比在增量发行制度下的发行数量增加，这将直接决定此次新政的实际意义。另一方面，推动老股转让的改革，牵涉到诸多市场利益主体多，但现有新政并未明确破发时是否要做出强制性回购，也未与业绩变脸挂钩。因此，新政能否正面落地，还取决于未来监管层的政策与态度。