增长下探碰触底线 政策措施宜作微调

二季度经济增长面临较大不确定性

虽然3月份之后宏观数据可能会较大面积的回暖，但增长下行压力犹在；如果没有稳增长政策托底，二季度经济增速能否回升仍面临较大的不确定性。

一是人民币贬值对出口拉动作用有限，出口增长难以明显改善。

在央行将人民币对美元汇率波动区间扩至2%后的人民币即期汇率出现明显下跌，年初至3月20号贬值接近3%，2月份人民币实际有效汇率指数也单月下跌0.48%。虽然人民币贬值会在一定程度上缓解出口企业财务压力，对出口增长带来利好。但当前中国经济及市场基本面并不支持人民币持续大幅贬值。即使未来人民币对美元不再继续升值，但如果其他新兴市场货币对美元进一步贬值，人民币实际有效汇率仍可能继续走高。

从国际市场环境来看，美国逐渐摆脱严重雪灾影响，生产逐步复苏；欧盟经济复苏态势仍在持续，将提升对外需求。但国际市场不利因素也在增多：美国缩减QE改变全球资本流向，部分新兴国家出现资金外流和货币大幅贬值，导致经济萎靡不振；近期乌克兰地缘政治危机进一步升级，俄罗斯经济面临巨大下行风险，已经对国际金融市场造成一定冲击；欧元区经济在复苏中出现疲软现象，德国3月经济景气指数降至46.6，远低于市场预期，加上乌克兰政局对欧洲的严重影响，经济复苏前景笼罩阴霾；日本从4月1日起将消费税率从5%提高至8%，经济增长预期放缓。受外部环境影响，中国二季度出口形势不容乐观，出口增长仍面临较大压力。

二是固定资产投资增速仍有放缓压力。

前面分析指出资金是制约1-2月份固定资产投资增速的主因。而从政府预算报告看，今年财政支出的重点集中在民生、环保和国防领域，对固定资产投资的支出预计难以大幅增加；同时对影子银行的清理整顿、对地方政府融资行为的约束都将影响投资资金来源，二季度后投资资金的筹集仍然不容乐观，从而对全年固定资产投资形成压力。

从固定资产投资的大类来分析，由于近期房地产销售已经明显放缓，房价调整的预期开始蔓延，这些都会影响开发商的投资热情，预计年内房地产开发投资仍可能下降。制造业投资主要受企业盈利影响，2013年我国工业企业主营活动利润仅增长4%，为历史较低水平。随着今年一季度经济增速的放缓，这一数据仍可能继续走低。这会影响企业的投资信心。

在基础设施投资方面，1-2 月交通运输、仓储和邮政业投资增速比去年回升3.9 个百分点，其中铁路运输业和道路运输业投资增速分别回升10.5 和6 个百分点。根据国家刚刚发布的新型城镇化规划，预计未来交通运输投资仍将保持较高增速。

三是消费增长仍将面临居民收入放缓和股市低迷的负面影响。

近年来政府年年强调促进消费，然而2010-2013年我国消费增速分别为18.3%、17.1%、14.3%和13.1%，是逐年回落的。这表明在经济增速趋势性放缓背景下，需要增加居民收入才能真正有效促进消费，只有居民实际收入增速超过GDP增速时，才能发挥消费的基础性作用，从而达到通过扩大消费提振内需，进而改善经济增长结构的目的。但在经济放缓的背景下要增加居民收入是有难度的。因为随着经济增速下降，财政收入和企业盈利增速也会放缓，政府通过财政支出增加居民收入的能力和意愿减弱，企业更加不愿意在盈利不强时给职工增加工资。

从股市财富效应来看，随着3月份新股发行的重新启动，市场将再次承压。加上经济数据不及预期，预计二季度股票市场难有趋势性行情。从消费大类的增长趋势来看。今年1-2 月餐饮增速9.6%，比去年12月提高0.6 个百分点，去年餐饮业尤其是高档餐饮处于低迷阶段，迫于生存压力，很多高档餐饮向大众餐饮转型，餐饮业销售增速稳步提升，已经逐步摆脱政府抑制公务消费的负面影响，预计年内将维持稳定增长；住房相关产品消费在目前房地产市场调整预期渐浓、房屋销售面积持续下滑以及去年较高基数的影响下，年内将面临较大下行压力；汽车及石油制品销售在政府公车改革、城市治理拥堵和空气污染的政策打压下，也难以延续上年良好的增长态势。

四是银行信贷投放面临存款增长乏力的制约。

受利率市场化、金融脱媒加快、投资渠道增多、特别是互联网金融的冲击，近年来银行存款增长持续放缓。截至今年2月末，金融机构一般性存款(剔除财政存款，下同)余额同比增速为12.03%，分别较上年末和去年同期下降了1.47和3.56个百分点。而且，统计中的存款是个时点数，银行往往采取在月末和季末通过理财产品等方式回龙存款，这导致存款月末陡增，月初骤降，不少银行存款大部分时间实际达不到年初水平。因此，实际的存款情况较统计数据反映的还要差。

展望未来，影响存款增长上述因素继续存在，加上外汇占款增势短期内不容乐观，今年的存款形势依然严峻。在存贷比严格考核的情况下，加之存款准备金率持续较高，存款压力对银行信贷投放约束很大。从实际了解到的情况看，今年很多银行为避免存贷比过高、控制流动性风险，都采取了严格根据存款情况来决定贷款投放的审慎策略，部分银行的贷款计划甚至低于去年。因此，在现有政策不变的情况下，今年贷款和社会融资保持适度增长会有一定难度。

根据以上分析，由于内外需求难有明显改善，二季度经济增速仍有不小的下行压力。当然，目前经济中一些积极因素也值得关注。

一是3月份之后随着企业开工率的上升，发电量增速已经开始回升，预示未来工业和投资数据可能会有改善；二是2014年2月中国非制造业商务活动指数为55.0%，比上月上升1.6个百分点，在连续3个月回落后，首次回升。目前第三产业在我国国民经济中的占比已经超过第二产业，其景气程度的回升预示后续将对经济增长产生正面支撑作用；三是政策已经开始微调。因为一季度经济增速下行压力较大，后续会有结合调结构和促改革的政策付诸实施。政策的微调可能对二季度经济增长产生稳定作用。以上积极因素如果继续发展，共同作用，也不排除二季度中国经济增长能出现企稳回升的可能性。