中国牵动世界市场 联储改变前瞻指引

上周市场焦点在中国。克里米亚公投也牵动着投资者的情绪，但是中国经济数据全盘走弱，中国出现首个公司债违约，中国商品融资拆仓带动大宗商品价格暴跌，为市场带来不安，百亿元资金撤离中港股市，铁矿石和铜遭遇罕见的抛售潮，美国／德国国债成为避险天堂，瑞元、日元等避险货币走强。欧元对美元逼近1.40，迫使欧洲央行德拉吉口头干预，欧元随后稍贬。上周全球股市下挫，亚洲股市首当其冲。美国十年期国债利率一周内下滑15个点，凸显资金的恐慌情绪，涌入债市避险。黄金是另一个受惠者。

中国经济数据全面不景。零售和固定资产投资一二月份合并的增长速度已经滑落到比全球金融危机爆发时更差的水平，同时工业生产、出口和全社会融资也相当疲弱，房地产销售放缓。中国经济目前的增长速度，以环比折年率（annualized QoQ）计算，笔者估计目前只有6%（最后统计局数字如何另当别论）。中国经济走软，有几方面的原因。1）民间资金对投资实体经济的兴趣消失；2）地方政府受到资金紧缺和反腐败的双重打击，基建速度放缓；3）高端消费遭受反腐浪潮的冲击；4）低端消费受到收入降低（尤其是隐性收入降低）的影响，5）央行回收流动性，资金市场银根偏紧。笔者认为，经济下滑速度快过预期，政府出台小规模刺激措施的可能性在上升。第二季度降低准备金率、提前推出计划中的公共开支的机会不小。但是本届政府刺激经济的门槛高过上届政府，相信政策力度和决心较前几年小，结构改革和反腐败仍是中央决策层的工作重心。

联储年报显示，美国货币当局4万亿美元的QE组合，在2013年亏损532亿美元。美国十年期国债利率在2012年底报1.6%，2013年底则为2.6%。联储减少购债计划（tapering），为自己的国债组合捅出180以美元的窟窿，为MBS组合捅出380亿的窟窿。这个帐面上的损失也许不会成为实现的损失，但是这个的确为联储的QE招致更多政治上的批评和压力。在此之前利率一路下降，联储的组合取得连年的巨额回报，但是如今环境异变利率趋升，QE组合的收益水平自然趋降。美国货币当局的举动不仅对市场带来重大影响，对其自身的资产负债表也带来影响。3月18-19日联储会议，相信政策决定与上次一模一样，每月减少购债100亿美元，看点在会后声明，关于如何调整前瞻性指引。随着6.5%的失业率很快达到，估计联储会放弃数值性标的，转用质量性标的。

本周市场焦点：克里米亚公投后的地缘政治角力和联储会议，由于非农就业重回正常轨迹，联储继续taper的悬念不大，看点在于前瞻性指引如何变化。在美国，汽车生产会将工业生产推回小的增长；二月CPI预计持平，核心CPI略增。二月新屋动工略有回升，二手房销售则维持4.6M水平。在欧洲，英国OBR增长预测可能被调高，利好税收，财政政策由此出现松绑的空间；英格兰银行发布上次会议纪要。欧元区HICP估计调整至0.7%，不过欧洲央行2016年CPI预测已出，此数据的重要性下降。在亚太区，日本二月份贸易逆差估计在8900亿日元。