注册制背后凸显中国经济新博弈

据2月9日传出的最新消息——证监会6月下放IPO审核权到交易所，取消发审委，正式推进注册制。

这个传闻非常轰动，注册制的推进大有加速之势。A股的注册制显然不该作为一个独立的事件进行解读，特别是新政府以来，我们看到的政策之间的连贯性越来越强。

那么哪些事件性因素可以被解读为注册制的配套性政策呢?有三项：IPO扩容，新股发行注册制，新三板转板完善。

不少投资者认为，这是证监会开启了圈钱2.0模式啊。但我认为不要忙着下结论：三大扩容性质的政策背后，是不是真的就是坑爹的结局呢?你想想，这几大政策最早提出的时间在2013年初，然真正意义上的加速也就在最近的一个季度间。资本市场和经济政策讲究因果，这种突然加速的故事进展背后，必然是出现了某些因由。

因由就是两个字------融资!

在过去的一年中，中国的企业融资难度很大。因为中国GDP增长7.4%，无风险利率6%左右。意味着企业要把通过贷款得到的增长几乎全部贡献给资金的来源方——银行。既然最终的增长无法收归己用，那我何苦扩张?所以过去一段时间，信贷规模增长也乏力了。

本来实体经济就缺钱又不愿意贷款了，偏偏银行自身的资本空转游戏还要来推波助澜。

前年年中开始，高层似乎在一年半的时间里运用了两种完全不同的货币政策：一开始是紧缩的，后来干脆就降息降准的宽松了。这好像看来挺矛盾的。但矛盾么?

前期紧缩，两轮钱荒让商业银行心有余悸，表内转表外的游戏大幅受到抑制(也因此去年以来的信贷、融资回落才能如此明显的表现出来)。后期降息降准，是在砍掉了空转的毒瘤后压低无风险利率和放宽银行的钱包，以此来引导资金流向实体经济。

但是这个时候，一个意想不到的事情出现了——不再空转的资金没有流向实业，而是流向了大涨的股市。

然而从A股的角度来说。之所以在过去几年的顺风周期中不为各种利好政策所动，而偏偏中央一宣告新常态的降速宣言就蹭蹭地拉升，并不是股市不给中央面子，问题还是出在无风险利率上。

因为中国增长周期的诸多行业都存在着逆天的无风险收益，这种情况导致了股市永远只能是陪跑——其惨剧堪比小李之于奥斯卡。好笑的是，无风险收益的回落有且只能出现在经济下行周期。

于是我们看到，正当地产开始萎靡了，钢贸歇菜了，煤炭熄火了的时候，但是股市偏偏开始牛了，牛大了。因为大家忽然发现，原来还有这么一个领域的资产这么便宜啊,甚至比直接买资产还便宜(破净)。于是大量的资金涌入股市。

所以经济不行了，股市开始行了，这就是逻辑。

当然了，A股还是有内生性原因的：因为它们估值太低了，需要修复。因此，虽然高层拍了桌子，但是资金照样还是涌入。想想近期两融、伞型信托的整顿，那也仅仅是改变资金的流入速度而已，但不会改变A股的吸引力，这是一个必然结局。

非常巧合的是，就在A股不可抑制的吸金同时，金融市场的另外一个大事件正在酝酿——融资规模进一步承压。

这种承压不再简单的是中小企业不愿意贷款了，而恰恰相反，其实是银行不愿意贷出去了。

银行的思考来源于两方面：第一，行政上商业银行属于央行的下级部门，要听领导的话。第二，经济上商业银行属于企业，要资金安全要增长。央妈放话“你他娘的给我贷款”——不听不行。但是随着经济的下行，贷款项目尤其是小微企业的贷款项目很难真的称之为安全——民生银行的坏账率攀升就是银行业的前车之鉴。这必然导致商业银行的贷款意愿萎靡。所以，降息之后依然信贷不振。

商业银行不愿意贷款了，那影响就大了。等于说过去中国用以维持资金流动的链条——央行、商业银行、政府或企业投资、消费、增长——受到了上游处的截流。

因此我们看到如果说前年高层还将目光集中于财政政策(流动性链条下游)，那么至少在过去的半年中，实际上中央几乎所有的关键性政策都是针对于上游银行环节的鼓励性措施——定向降准、SLF、MLF等等。

但直到目前为止，这些效果有限。

传统的央行灌溉模式失灵，总结来说就是股市太汹涌。而股市的汹涌是价值发现，属性使然。高层有再大的权力，却不能遏制其吸引力，这真是矛盾啊。所以必须要思考另一个让钱流入实业的方法。

何不就用股市呢?!

投资股市的钱本来就是投资了企业、实业，这是毋庸置疑的废话。如果通过这种模式来顺水推舟的让企业融资搭乘牛市的顺风车如何呢?

资本市场本来就有价值发现的功能。A股有其被动的一面，就是投资标的极少涉及小微企业，即便是创业板所代表的成长性，都是有一定家底的企业。如果牛市和资金涌入在现阶段就呈现出无序的状态，那么意味着中国的企业融资将呈现出非常尴尬的马太效应——最终小微企业难逃饿死的命运。

怎么办?这就回到了我们文章开头的事件上了——高层祭出了一个以退为进的招式，扩容!

既然银行不愿意贷款给企业，而流动性又死命的往股市里跑，我们干脆来推动企业直接向股市要钱吧!

如果上述构想真的能够得到落实，那么意味着中国实行了至少三十年的资金链条将被彻底结构重组。而这一时间点，大约就在今明两年出现。

目前新三板市场中小微企业占比达95%，小微企业占比达60%。如果真的能够实现转板，那么中小微企业融资或许就将在A股寻得突破口。注册制搭乘转板，成为中小微企业进入直接投融资市场的跳板，股市将接替银行，成为下游产业融资的最重要来源。但是这才走出了第一步。第二步更加重要——资金来源。

回到股民最关心的问题上，这种圈钱是不是利空呢?单纯看这一个政策，利空的味道是难免的。但是不要忘了，通过A股长期有效的助推中小微企业融资，一个关键的背景因素在于行情不能走太坏，否则折价发行反而不利于企业发展。从这个角度来说，监管层如果走了这条路，那么投资者就可以默认为——证监会要替我们到处物色靠谱的长线资金来源了。

在过去的一年里，如果我们仔细品味证监会的动作，可以发现监管层确实也是这么做的——沪港通还有即将加速的深港通，不断升温的MSCI指数趋势，以及可以称得上是突然胎动的中国版企业年金……这些看似不相关的政策背后，勾勒的恰恰是中国重塑企业融资渠道的宏图。

从这个角度来说，近期监管层对于行情的压制，也可以理解为留着家底为后市进一步改革后的行情存余力。未来A股之于中国，只会更加重要，中央说要构建符合大国形象的资本市场，其深意恐怕也是看到了股市融资这条新出路。而这条全新的路线图的逐渐清晰，也就宣告着A股的长期牛市开始从政治需要转变为经济需要。