中航文化成年内 第4家IPO已过会撤退项目

于4月3日终止IPO的中小板已过会项目中航文化，成为2014年以来第4家撤回IPO申请的过会公司，保荐机构为招商证券。而此前，已有创业板的辽宁益康生物、南京斯迈柯特种金属装备、中小板的广东珠江桥生物科技相继终止审查。

中航文化早在2012年6月就通过了发审会的审核，但是，在2013年的证监会IPO财务专项检查抽查阶段，中航成为第二批被抽中企业。作为83家过会企业的一员，中航文化并未能如愿成为IPO开闸后的48只首发新股中的一员，对此，外界也曾猜测可能与财务抽查有关。前瞻投资顾问认为，中航文化是第二批财务抽查被抽中的已过会公司，如今主动撤回IPO申请，更是加剧了此前外界对其财务问题的质疑，尤其是对央视的过分依赖，恐影响公司的独立性。

对央视的过分依赖恐影响公司的独立性

中航文化自1995年成立以来，以中央级媒体代理为主营业务，至今已形成广告、会展、影视、大型活动以及整合营销策划等大型综合类、年营业收入近20亿元人民币的文化企业集团。目前代理的媒体资源有：CCTV财经频道《经济信息联播》、《经济半小时》、《一槌定音》，CCTV社会与法频道，新华通讯社CNC中、英文频道等。

然而，中航文化的招股材料显示，2009年至2011年，中航文化营业收入总额分别为8.47亿元、14.53亿元以及16.34亿元，复合增长率达到38.92%。而这个增长主要来源于主营业务收入的增长，其中电视媒体代理业务收入的增长是主要原因。报告期内，中航文化代理央视电视媒体广告资源而获得的收入分别占主营业务收入总额的62.49%、85.11%和87.32%。

已经为300余家企业提供过IPO咨询服务的前瞻投资顾问认为，上述数据令中航文化存在“对央视过度依赖”的嫌疑，导致公司的独立性存在疑问。而央视三年一期的资源分配模式，更是成为中航文化未来的发展的不确定因素，使其核心业务存在业绩波动的风险，在A股现有的游戏规则之下，这显然无法获得投资者和监管层的认同。

如何判断企业是否构成大客户依赖

深谙A股发审规则的前瞻投资顾问认为，虽然重大客户依赖不是首发上市的实质性障碍，但却是一个重要的审核风险。无论是投行等IPO中介机构，还是发审委员，对该类企业都会非常谨慎，因为这直接影响到企业独立性的判断，而独立性是首发上市的重要门槛之一。

在操作实务中，投行们普遍认为，前5大客户给公司贡献的销售份额在50%或以下者，风险较小，过高就会有依赖大客户的嫌疑。当然，也有一些发行人，虽然存在依赖大客户嫌疑，但基于行业特殊情况进行合理说明也是可行的，只要理由充分，发审委也会认可。

结合多年的IPO咨询经验，前瞻投资顾问认为，判断公司是否构成重大客户依赖，可以从如下两个方面来把握。第一个方面是看依赖对象，针对不同的依赖对象，对发行人独立性的影响强度也不一样。第二个方面是判断拟上市企业和依赖客户之间，是互相依赖还是企业单独依赖。当然，不管依赖的是谁，都必须就客户选择你的必要充分理由进行合理解释。