复苏停滞之际重温索罗斯“反身性”理论

本周在土耳其伊斯坦布尔闭幕的20国集团财长和央行行长会议为全球经济勾画了一幅不确定的前景，鉴于经济复苏的不平衡以及“二次探底”的威胁，各国财长和央行行长们誓言，在必要时将动用更多货币政策与财政政策，来消除经济陷入停滞的风险。然而，对于造成当前经济复苏乏力以及不平衡的根源，这些大国的经济管理者们并未达成基本的一致意见。这意味着，他们开出的药方很可能又是一纸空文。

这使人不由得联想起不久前的达沃斯论坛，不过我想要讨论的不是各国政要和财经大佬们在论坛上的言之凿凿，而是另一位曾经叱咤风云的人物的警世名言。已年逾84岁的乔治·索罗斯在今年论坛的一场私人晚宴上宣布，他将正式退休，未来将全身心投身慈善事业。我觉得，在当前的形势下，我们格外有必要听一听这个被称为“金融大鳄”的投资家对这次金融危机及其性质的看法。

这把我们带到了索罗斯的核心理念——reflexivity(汉语中较多地被译为“反身性”)面前。用他自己的学术性定义，所谓“反身性”，即“参与者的看法和真实事件之间的双向反馈回路。人们将他们的决定基于他们对于事件的认知和了解，而并不是基于他们所面临的真实事件。他们的决定对事件产生了影响，而事件的改变则很可能反过来改变他们的想法”。

正统经济学普遍信奉的是所谓“有效市场假说”，它认为，自由市场是一个能够自动实现供求平衡的有效机制。但索罗斯轻蔑地将上述想法斥为“市场原教旨主义”，相反，他认为金融市场总是在扭曲地反映现实。金融市场不具有趋于均衡的倾向，反而有生成泡沫的倾向。传统理论认为市场基本面与价格之间是单向的线性关系，基本面是因，价格和意愿是果。索罗斯则将它们视为一种“环形关系”，即基本面影响价格和意愿，而价格和意愿反过来又会影响基本面，这里面会形成一种正反馈。索罗斯因此断言：“我的看法是，市场几乎总是错的，但总能自我确证。”

然而，一旦过了某一点，这种自我加强的正反馈循环就会变得难以维持。

2007年之前的美国住宅市场繁荣就是一个典型例子：由于容易获得信贷，就带来了需求，而这种需求推高了房地产价值，并促使市场参与者相信房价总是会上涨;反过来，这种情况又增加了可获得信贷的数量。当人们购买房产并期待能够从抵押贷款再融资中获利，泡沫便由此产生。只要房价继续上涨，基于次级抵押贷款的晦涩难解的金融工具就确实配得上“ 3A”评级，这些信念创造了一个新的现实。最终，“超级泡沫”无法再持续下去了。

在索罗斯看来，20世纪80年代以来的金融市场自由化和全球化，是一场典型的“盎格鲁-撒克逊(指美国和英国)市场原教旨主义”运动，但由此产生的全球金融体系从根本上建立在一个错误的基础之上，而本轮全球金融危机，便是这一“市场原教旨主义运动”破产以及“反身性”理论正确性的最好验证——

索罗斯认为，这个泡沫从1980年起就不断累积，它的罪魁祸首正是以美联储前主席艾伦·格林斯潘为代表的市场原教旨主义者。危机最初是由许多小泡沫组成的，但每次发生局部的流动性困难时，金融当局都会出手干预——照顾出问题的机构、向市场注入流动性、实施货币及财政刺激政策推动增长……这就造就了一个非对称激励体系(传统经济学称之为“道德风险”)，鼓励金融机构从事风险越来越大的交易，而它又推动了信贷的进一步扩张，从而将一些局部的泡沫一点一点吹成一个超级泡沫。当新产品的复杂程度到了监管当局无法计算风险，并开始依赖银行自身的风险管理手段时，此轮“超级繁荣周期”失去了控制。最后，甚至连评级机构也依赖合成产品发明者提供的信息，这是一种令人震惊的不负责任。

在金融界，索罗斯可能是第一个准确预言本轮金融危机的爆发及其性质的先知。早在2006年1月初，他就警告说，美国经济即将出现衰退;从2007年下半年开始，索罗斯进一步确信，多年来自己一直预言的金融危机已经开始了;到2008年1月，在雷曼事件爆发之前半年，索罗斯便公开宣告金融危机不可避免。而且这一次的危机与“二战”以后每隔4年到10年就会发生一次的局部和边缘性危机存在着本质不同，由于发生在世界经济和金融市场的核心地带，它将是60年来最严重的全球性金融危机，过去屡试不爽的药方也将不再奏效。而在当时，就连本·伯南克都没有充分意识到问题的严重性。

到2009年下半年，随着美国和中国这两个全球第一和第二大经济体的政府分别向市场注入天量流动性和采取大规模刺激政策，全球经济似乎出现了止跌回稳迹象，但索罗斯在当时却预告：金融危机对经济产生的影响将会“严重且持久”，复苏势头可能随时都会戛然而止，出现“二次探底”的概率非常大。

今天的事实证明，索罗斯的判断是正确的。这是因为他深入金融市场的核心实务领域，对华尔街的信贷杠杆问题看得一清二楚。事实上，这次金融危机的深度和广度要比“大萧条”时期严重得多。他在一篇长篇演讲中指出，随着美中两国的刺激措施逐渐发挥作用，全球经济似乎在稳定下来。越来越多的人认为全球金融体系已再次免于崩溃，我们正在逐渐回到一切照旧的状态。遗憾的是，这是对形势的严重误判，因为“已经破碎的不可能再拼回到一起”。

在索罗斯看来，本轮危机主要是私人部门的失败，公共部门的确应当受到指责，但应当受到的是监管不力的指责，而非长期以来主流舆论一直主张的“无为而治”的错误要求。为此，索罗斯一方面支持政府注资救助大型金融企业，另一方面呼吁奥巴马必须采取激进的改革措施，正视衍生品风险，推动强制性资本结构调整，并彻底检修抵押贷款系统。索罗斯还反对欧美保守派坚持的紧缩政策，支持“高瞻远瞩的财政刺激计划”。

如果要对索罗斯针对传统有效市场理论的批判以及他所提出的“反身性”理论作一个简单评价，我个人的看法是：他极具洞见地看到了金融市场不同于一般市场的特殊性，实际上，在某一区间内，它是可以在任意一点上达到传统经济学中所说的“均衡”(即唯有在这一个点上，买方和卖方愿意出的价是相同的，亦即索罗斯所说的“自我确证”)的。但索罗斯并没有开出什么看起来有效的药方，在呼吁加强政府监管并指责格林斯潘逃避责任时，他只是一再强调“这是当局必须承担的使命”。至于如何实现有效监管，他也没拿出什么好主意。他甚至在很大程度上同意了格林斯潘的判断——市场识别不了泡沫，那么监管机构同样无能为力。

但即便这样，我们仍然能够从索罗斯对金融危机的诊断中获得许多有益的启发，尤其是在当今各国政府都越来越倾向于重拾过去那套老办法的关键时间窗口。